Μοχάμεντ Ελ – Εριάν: Μην βιάζεστε να κηρύξετε το τέλος του κινδύνου ύφεσης στις ΗΠΑ

Οι αυξήσεις επιτοκίων και η συρρίκνωση του ισολογισμού της Fed μπορεί ακόμα να τραβήξουν το χαλί κάτω από την οικονομία και τις αγορές, τονίζει στους Financial Times ο συγγραφέας του άρθρου είναι πρόεδρος του Queens’ College, Cambridge και σύμβουλος των Allianz και Gramercy.

«Υπάρχουν φορές που θα ‘θελες να κάνεις λάθος. Έχω νοιώσει έτσι αρκετές φορές τους τελευταίους 15 μήνες, είτε όταν προειδοποίησα πέρυσι πως ο πληθωρισμός δεν θα αποδειχθεί προσωρινός ή όταν προειδοποίησα πως η Fed υστερεί κατά πολύ του στόχου για τον πληθωρισμό και ξεμένει από βέλτιστες επιλογές πολιτικής («ομαλή προσγείωση»).

Σήμερα, η δυσφορία μου σχετίζεται με την άποψη πως η πρόσφατη έκθεση για την απασχόληση υποδηλώνει πως οι ΗΠΑ θα αποφύγουν τώρα μια ύφεση, μια άποψη που αρκετοί αναλυτές έχουν ενστερνιστεί και που αντανακλάται στις τιμές των μετοχών και των εταιρικών ομολόγων. Ενώ πολύ ελπίζω πως αυτή η άποψη είναι σωστή, πιστεύω πως είναι πολύ νωρίς για να κηρύξουμε το τέλος της επαγρύπνησης για τον πληθωρισμό, κάτι στο οποίο η αγορά κρατικών ομολόγων φαίνεται να έχει προσαρμοστεί περισσότερο.

Τα στοιχεία επιβεβαιώνουν ότι, αν και ο τεχνικός ορισμός της ύφεσης προκλήθηκε από τη μείωση του ΑΕΠ κατά 0,9% το β’ τρίμηνο, η οικονομία δεν βρίσκεται σε ύφεση χρησιμοποιώντας την πιο ολιστική αντίληψη που προτιμά η συντριπτική πλειοψηφία των οικονομολόγων. Αυτό όμως δεν σημαίνει ότι έχει εξαλειφθεί ο κίνδυνος ύφεσης μέσα στους επόμενους 12 μήνες. Ούτε εγγυάται ότι μια ύφεση, εάν συμβεί, θα ήταν ρηχή και σύντομη.

Οι μελλοντικοί δείκτες υποδηλώνουν ότι η τρέχουσα ισχύς της αγοράς εργασίας δεν πρέπει να θεωρείται δεδομένη. Δεν αφορά μόνο τις ασυνέπειες μεταξύ των δύο ερευνών που αποτελούν τη μηνιαία αναφορά (κατάστασης και νοικοκυριών). Πέραν αυτού, οι θέσεις εργασίας μειώνονται με ιστορικά γρήγορο ρυθμό, οι εβδομαδιαίες αιτήσεις ανεργίας αυξάνονται και αρκετές εταιρείες έχουν σηματοδοτήσει την πρόθεσή τους να επιβραδύνουν τις προσλήψεις ή και να απολύσουν εργαζομένους.

Έπειτα, υπάρχει η οπτική γωνία της πολιτικής. Εν όψει της δημοσίευσης της έκθεσης, οι περισσότεροι οικονομολόγοι είχαν απορρίψει ως μπερδεμένο το σχόλιο του προέδρου της Fed Jay Powell στις 27 Ιουλίου ότι τα επιτόκια πολιτικής ήταν ήδη σε ουδέτερα επίπεδα (το επίπεδο που δεν συνάδει ούτε με επεκτατική, ούτε με σφικτή νομισματική πολιτική).

Η έκθεση επιβεβαίωσε αυτό που πρότειναν άλλα στοιχεία και αναλυτικά σήματα: πως η κεντρική τράπεζα έχει ακόμη πολλή δουλειά να κάνει για να φτάσει τα επιτόκια σε ουδέτερα επίπεδα και πέραν αυτών, τώρα που επέτρεψε στον πληθωρισμό να εδραιωθεί στο σύστημα.

Ενώ ο συνολικός πληθωρισμός αναμένεται να μειωθεί τους επόμενους τρεις μήνες, οι βασικές μετρήσεις είναι πιθανό να παραμείνουν δυσάρεστα υψηλές και να αποδειχθούν δυσάρεστα κολλώδεις. Καθώς η Fed προσπαθεί να ανακτήσει τον έλεγχο του πληθωρισμού και να αποκαταστήσει την κατεστραμμένη αξιοπιστία της, οι επιθετικές αυξήσεις επιτοκίων και η συρρίκνωση ενός διογκωμένου ισολογισμού 9 τρισ. δολαρίων κινδυνεύουν να τραβήξουν το χαλί κάτω από την οικονομία και τις αγορές. Αυτά για υπερβολικά πολύ καιρό ήταν προσαρμοσμένα ώστε να λειτουργήσουν με κατώτατα επιτόκια και τεράστιες ενέσεις ρευστότητας.

Η εναλλακτική λύση μιας πρόωρης παύσης στον κύκλο αυξήσεων επιτοκίων δεν είναι καλή, καθώς κινδυνεύει να αφήσει τις ΗΠΑ με προβλήματα πληθωρισμού και ανάπτυξης μέχρι το 2023. Η αγορά κρατικών ομολόγων το κατανοεί αυτό, όπως φαίνεται από την τρέχουσα αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων με τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια να αυξάνονται πάνω από τα πιο μακροπρόθεσμα. Οι επενδυτές είναι ασυνήθιστα πρόθυμοι να δεχτούν χαμηλότερη αποζημίωση για τη διάθεση των χρημάτων τους σε επένδυση μεγαλύτερης διάρκειας. Αυτό είναι ένα παραδοσιακό σήμα μιας ραγδαίας επιβράδυνσης της οικονομίας και η αντιστροφή εντάθηκε σε περίπου 40 μονάδες βάσης μετά τη δημοσίευση της έκθεσης για τις θέσεις εργασίας.

Όλα αυτά δεν αντανακλώνται στις τιμές των μετοχών και στα spread των εταιρικών ομολόγων, τα οποία εξακολουθούν να υποστηρίζονται από όλη τη ρευστότητα που εξακολουθεί να υπάρχει στο σύστημα και από τη νοοτροπία των επενδυτών που είναι προσανατολισμένη στην εκμετάλλευση της σχετικής και όχι της απόλυτης αποτίμησης. Πράγματι, η κυρίαρχη αφήγηση στις αγορές είναι ότι τα εταιρικά κέρδη θα παρακάμψουν σε μεγάλο βαθμό τη χαμηλότερη αύξηση των πωλήσεων, το υψηλότερο κόστος μισθών και μια αύξηση σε ορισμένα άλλα κόστη.

Ελπίζω πως οι αισιόδοξοι της ανάπτυξης έχουν δίκιο. Καθώς ήδη επιβαρύνεται από την βραδεία κινεζική ανάπτυξη και την απειλή μιας ευρωπαϊκής ύφεσης, το τελευταίο πράγμα που χρειάζεται η παγκόσμια οικονομία είναι τα δίδυμα σοκ μιας αμερικανικής ύφεσης και ενός μεγαλύτερο λάθους πολιτικής της Fed.

Πράγματι, ψάχνω για λόγους να ενστερνιστώ τις απόψεις τους. δυστυχώς, και προς μεγάλη μου λύπη, η ανάλυσή μου για αυτό που έπεται δεν συνάδει με κάτι τέτοιο».