DBRS: Επιβεβαίωσε τη χαμηλότερη επενδυτική βαθμίδα – ΒΒΒ με σταθερές προοπτικές

Ο καναδικός οίκος αξιολόγησης DBRS Morningstar επιβεβαίωσε την Παρασκευή το BBB (low) (τη χαμηλότερη επενδυτική βαθμίδα) και τις σταθερές προοπτικές για την ελληνική οικονομία. Υπενθυμίζεται ότι ο οίκος αξιολόγησης έδωσε στην Ελλάδα την επενδυτική βαθμίδα στις 8 Σεπτεμβρίου 2023, όταν αναβάθμισε το αξιόχρεο της Ελλάδας στη βαθμίδα BBB (low) με σταθερές προοπτικές (trend), από τη βαθμίδα BB (high) – που ήταν μία βαθμίδα χαμηλότερα από τη λεγόμενη επενδυτική.

Ο οίκος ήταν από τους πρώτους που έδωσαν στη χώρα το investment grade στις αρχές Σεπτεμβρίου, για να ακολουθήσουν στη συνέχεια S&P και Fitch. Μόνη που διατηρεί τη χώρα κάτω από την επενδυτική βαθμίδα είναι η Moody’s, η οποία αναμένεται να ανακοινώσει τις αποφάσεις της την ερχόμενη Παρασκευή.

H σταθερή τάση αντανακλά την εκτίμηση της DBRS ότι τα ρίσκα για την αξιολόγηση είναι ισορροπημένα. Οι ισχυρές οικονομικές επιδόσεις σε συνδυασμό με τα πρωτογενή πλεονάσματα θα βοηθήσουν τον λόγο χρέους προς ΑΕΠ να παραμείνει σε πτωτική τροχιά.

Μετά την ισχυρή ανάπτυξη 5,6% το 2022, ο ρυθμός ανάπτυξης μετριάζεται περίπου στο 2% και αναμένεται να μείνει σε αυτά τα επίπεδα την περίοδο 2024-5.

Η αύξηση των πρωτογενών πλεονασμάτων, που αναμένεται να κινηθούν πάνω από το 2% του ΑΕΠ την ίδια περίοδο, από 1,1% το 2023 θα βοηθήσουν το χρέος να υποχωρήσει κάτω από το 150% του ΑΕΠ το 2025, από 160% πέρυσι. Επιπλέον, η υλοποίηση δομικών μεταρρυθμίσεων κερδίζει δυναμική, που σε συνδυασμό με τις υψηλότερες επενδύσεις με τη στήριξη και των ευρωπαϊκών κονδυλίων, ενισχύουν τις προοπτικές για τον ρυθμό ανάπτυξης.

Ωστόσο, τα αυξανόμενα γεωπολιτικά ρίσκα επηρεάζουν το εμπόριο και μια πιο ισχυρή του αναμενόμενου επίπτωση στην οικονομία από τις σφιχτές συνθήκες χρηματοδότησης θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε επιβράδυνση και πιο αδύναμα δημόσια οικονομικά.

Η οικονομία

Η πιστοληπτική ικανότητα της Ελλάδας BBB (low) υποστηρίζεται από τη συμμετοχή της στην ΕΕ και στη ζώνη του ευρώ και από την εφαρμογή προηγούμενων μεταρρυθμίσεων που έχουν ενισχύσει την ανθεκτικότητα της οικονομίας. Η χώρα συνεχίζει να σημειώνει πρόοδο στην εκτέλεση του Σχεδίου Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας (RRP ή Ελλάδα 2.0), το οποίο αποτελείται από μεταρρυθμίσεις που θα τονώσουν την ανάπτυξη και τις επενδύσεις, μειώνοντας έτσι το επενδυτικό χάσμα μεταξύ της Ελλάδας και των ομολόγων της στη ζώνη του ευρώ. Η Morningstar DBRS θεωρεί ότι οι πόροι της ΕΕ θα συνεχίσουν να παρέχουν κίνητρα για την εφαρμογή μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την ανάπτυξη, ενώ υποστηρίζει την ανάπτυξη των επενδύσεων με κεφάλαια που διοχετεύονται επίσης μέσω του ενισχυμένου τραπεζικού συστήματος.

Οι αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας περιορίζονται από το βάρος που βαραίνει τη χώρα από την παρατεταμένη κρίση και συγκεκριμένα, τον πολύ υψηλό δείκτη δημόσιου χρέους, το ακόμη σημαντικό επίπεδο μη εξυπηρετούμενων δανείων (ΜΕΔ) και το υψηλό, αν και πλησιάζει σε μονοψήφιο, ποσοστό ανεργίας.

Οδηγός για αναβάθμιση ή υποβάθμιση
Η πιστοληπτική αξιολόγηση θα μπορούσε να αναβαθμιστεί εάν συμβεί ένα ή συνδυασμός των παρακάτω: (1) συνεχιζόμενη εφαρμογή μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν τις επενδύσεις, βελτιώνοντας έτσι τις μακροπρόθεσμες προοπτικές ανάπτυξης και (2) διαρκής δέσμευση στη δημοσιονομική υπευθυνότητα, που οδηγεί σε βιώσιμη μείωση του δημόσιου χρέους.

Οι πιθανοί παράγοντες μιας υποβάθμισης περιλαμβάνουν ένα ή συνδυασμό των παρακάτω: (1) παρατεταμένη αποδυνάμωση της δημοσιονομικής πειθαρχίας που θέτει τον δείκτη του δημόσιου χρέους σε διαρκή ανοδική τάση. (2) ανατροπή των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων και (3) ανανεωμένη αστάθεια του χρηματοπιστωτικού τομέα.

Πως αιτιολογεί το ΒΒΒ (low)

Η ελληνική οικονομία έδειξε ανθεκτικότητα το 2023, οι επενδύσεις θα συνεχίσουν να υποστηρίζουν την ανάπτυξη

Οι οικονομικές επιδόσεις μετά την πανδημία ήταν αξιοσημείωτες στην Ελλάδα. Η οικονομική δραστηριότητα της χώρας υπερβαίνει τις επιδόσεις του μέσου όρου της ευρωζώνης από το 2021. Παρά την αναμενόμενη επιβράδυνση, αυτή η τάση αναμένεται να συνεχιστεί στο μέλλον. Μετά από μια ισχυρή αύξηση του ΑΕΠ κατά 5,6% το 2022, η απόδοση του ΑΕΠ της Ελλάδας εκτιμάται ότι μετριάστηκε στο 2,0% πέρυσι, ξεπερνώντας κατά πολύ το εκτιμώμενο 0,6% της ευρωζώνης. Παρά τον υψηλό πληθωρισμό, τις αυστηρότερες συνθήκες χρηματοδότησης και την ασθενέστερη εξωτερική ζήτηση, η ελληνική οικονομία επέδειξε ανθεκτικότητα, υποστηριζόμενη από την ιδιωτική κατανάλωση και τις επενδύσεις. Ενώ οι ισχυρές πλημμύρες του περασμένου έτους είχαν σημαντικό αντίκτυπο σε γεωργικές εκτάσεις, ζωικό κεφάλαιο και υποδομές στην περιοχή της Θεσσαλίας, ο συνολικός αντίκτυπος στην ελληνική οικονομία περιορίστηκε λόγω της μικρής συνεισφοράς της περιοχής στο ΑΕΠ και των δημόσιων πόρων που διατέθηκαν για την ανασυγκρότηση. Φέτος, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή (EC) αναμένει ανάπτυξη 2,3%, με περαιτέρω πρόοδο στην εφαρμογή του Greece 2.0.

Οι επενδύσεις έχουν αυξηθεί σε ένα εκτιμώμενο 14,1% του ΑΕΠ στο τέλος του 2023 από 10,7% το 2019. Επιπλέον, το απόθεμα κεφαλαίου που μειώνονταν από το 2009, έγινε θετικό το 2022 και αναμένεται να συνεχίσει να αυξάνεται. Μέχρι στιγμής, η Ελλάδα έχει λάβει 7,59 δισ. ευρώ επιχορηγήσεων και δάνεια 7,29 δισ. ευρώ ενώ το συνολικό κονδύλι είναι σχεδόν 36 δισ. ευρώ (16% του ΑΕΠ) για μεταρρυθμίσεις και επενδύσεις. Η διάθεση κονδυλίων της ΕΕ σε συνδυασμό με την εφαρμογή διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, πιθανότατα θα βελτιώσει τις προοπτικές ανάπτυξης της Ελλάδας.

Η δημοσιονομική πειθαρχία παραμένει, με στόχο πρωτογενούς πλεονάσματος στο 2,1% το 2024

Οι δημοσιονομικοί λογαριασμοί της Ελλάδας, μετά την επιδείνωση λόγω των μέτρων που εφαρμόστηκαν για τον μετριασμό των επιπτώσεων πανδημίας και ενεργειακής κρίσης, βελτιώνονται με ταχείς ρυθμούς. Αφού κορυφώθηκε στο 9,7% του ΑΕΠ το 2020, το έλλειμμα εκτιμάται τώρα ότι έχει μειωθεί στο 2,1% το 2023.

Αυτό αντανακλά όχι μόνο τον αντίκτυπο του πληθωρισμού, αλλά και τα κυβερνητικά μέτρα για την καταπολέμηση της φοροδιαφυγής, τα οποία οδηγούν τη δημοσιονομική υπεραπόδοση. Το πρωτογενές ισοζύγιο επέστρεψε σε πλεόνασμα το 2022 (0,1% του ΑΕΠ) και προβλέπεται ότι έχει αυξηθεί στο 1,1% του ΑΕΠ πέρυσι.

Αυτή η βελτίωση έρχεται παρά το δημοσιονομικό κόστος που σχετίζεται με τις πυρκαγιές και τις πλημμύρες. Το 2023, η ελληνική κυβέρνηση υιοθέτησε διάφορα μέτρα για την αντιμετώπιση των οικονομικών και κοινωνικών συνεπειών των φυσικών καταστροφών καθώς και μέτρα για τη βελτίωση της ετοιμότητάς της σε τέτοια γεγονότα. Η κυβέρνηση υπέβαλε συμπληρωματικό προϋπολογισμό 600 εκατ. ευρώ (0,3% του ΑΕΠ) με πακέτο που περιλάμβανε έκτακτη βοήθεια για νοικοκυριά και επιχειρήσεις που επλήγησαν από τις πυρκαγιές και τις πλημμύρες και βοήθεια για επισκευές, συντήρηση και βελτιώσεις υποδομών.

Στον κρατικό προϋπολογισμό του 2024, η κυβέρνηση προβλέπει πρωτογενές πλεόνασμα 2,1% του ΑΕΠ φέτος, βελτίωση κατά 1 ποσοστιαία μονάδα από το 2023, η οποία οφείλεται κυρίως στη σταδιακή κατάργηση των μέτρων ενεργειακής στήριξης και στις εφάπαξ αυξήσεις των δαπανών που σχετίζονται με τις φυσικές καταστροφές το 2023. Οι κίνδυνοι για τις δημοσιονομικές προοπτικές παραμένουν και σχετίζονται με βραδύτερη ανάπτυξη που θα μπορούσε να οδηγήσει σε ασθενέστερα δημοσιονομικά έσοδα, ανανεωμένη πίεση στις τιμές της ενέργειας και των τροφίμων που θα απαιτούσε πρόσθετα μέτρα στήριξης καθώς και ακραία γεγονότα που σχετίζονται με το κλίμα. Από την άλλη πλευρά, μια επίμονη βελτίωση των δημοσιονομικών εσόδων χάρη στα κυβερνητικά μέτρα για την αύξηση της φορολογικής συμμόρφωσης μπορεί να αποφέρει καλύτερα από τα αναμενόμενα δημοσιονομικά αποτελέσματα. Σύμφωνα με το ΔΝΤ, το μερίδιο της άτυπης οικονομίας έχει μειωθεί σημαντικά από περίπου 30% το 2013 σε 16% το 2021, και αυτό προοιωνίζεται για τη μελλοντική δημοσιονομική ικανότητα.

Η εικόνα του χρέους

Ο δείκτης του ελληνικού δημόσιου χρέους αναμένεται να συνεχίσει να μειώνεται, χάρη στην αύξηση των πρωτογενών πλεονασμάτων, τα μέτρια επιτόκια και την υψηλή ονομαστική ανάπτυξη.

Ο λόγος του χρέους προς το ΑΕΠ της Ελλάδας κορυφώθηκε στο 206,3% του ΑΕΠ το 2020 πριν υποχωρήσει σε περίπου 160,3% το 2023. Στον κρατικό προϋπολογισμό του 2024, η κυβέρνηση προέβλεψε ότι ο λόγος του δημόσιου χρέους θα συνέχιζε την πτωτική του τάση, πέφτοντας στο 153% του ΑΕΠ. και αυτό σημαίνει πτώση 54 ποσοστιαίων μονάδων σε τέσσερα χρόνια.

Οι αποδόσεις των ελληνικών κρατικών ομολόγων συνεχίζουν να επωφελούνται από την ευνοϊκή ζήτηση, με το 10ετές spread έναντι στα γερμανικά ομόλογα περίπου στις 100 μονάδες βάσης. Κατά την άποψη της Morningstar DBRS, οι κίνδυνοι για τη βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους μετριάζονται από διάφορους παράγοντες.

Πρώτον, η δομή του χρέους της Ελλάδας είναι πολύ ευνοϊκή με το 100% του χρέους σε σταθερά επιτόκια μετά τα swaps. Επιπλέον, η μέση σταθμισμένη διάρκεια είναι πολύ μεγάλη, ελαφρώς κάτω από τα 20 έτη στο τέλος του 2023, και περισσότερο από το 70% του χρέους κατέχεται από τον επίσημο τομέα, γεγονός που καθιστά το χρέος λιγότερο επιρρεπές στην αστάθεια της αγοράς.

Δεύτερον, ο Ελληνικός Οργανισμός Διαχείρισης Δημοσίου Χρέους (ΟΔΔΗΧ) κατάφερε να υπερ-αντιστάθμισε προσωρινά το χαρτοφυλάκιό του χρέους, μετριάζοντας τον αντίκτυπο της αύξησης του κόστους από τους τόκους. Το 2024, το μέσο πραγματικό επιτόκιο του μεσοπρόθεσμου έως μακροπρόθεσμου χρέους αναμένεται να διαμορφωθεί στο 1,3%.

Το δημόσιο χρέος της Ελλάδας επωφελείται επίσης από μια προληπτική στρατηγική διαχείρισης του χρέους με πρόωρες αποπληρωμές που μείωσαν το βραχυπρόθεσμο χρέος και εξομάλυνσαν το προφίλ εξόφλησης. Για παράδειγμα, ο ΟΔΔΗΧ αποπλήρωσε πλήρως τα δάνειά προς το ΔΝΤ και προπλήρωσε 2,6 δισ. ευρώ και 5,3 δισ. ευρώ από τα δάνεια GLF το 2022 και το 2023, αντίστοιχα. Σε περίπτωση που το πρωτογενές πλεόνασμα παραμείνει κοντά στο στόχο, οι χρηματοδοτικές ανάγκες αναμένεται να παραμείνουν συγκρατημένες τα επόμενα χρόνια, μειώνοντας τους κινδύνους αναχρηματοδότησης.

Τα σημαντικά ταμειακά αποθέματα περίπου 33,6 δισεκατομμυρίων ευρώ (15% του ΑΕΠ ή τρία χρόνια ακαθάριστων χρηματοδοτικών αναγκών) στο τέλος του 2023 συνεχίζουν να χρησιμεύουν ως απόθεμα ρευστότητας και να ενισχύουν την εμπιστοσύνη μεταξύ των συμμετεχόντων στην αγορά μειώνοντας τον κίνδυνο αναχρηματοδότησης και επιτοκίου.

Αυτά τα αποθεματικά, σε συνδυασμό με την προληπτική στρατηγική διαχείρισης του χρέους για την επίτευξη του χαμηλότερου δυνατού κόστους επιτοκίου, μειώνουν σημαντικά τους κινδύνους αποπληρωμής. Ωστόσο, παρά το ευνοϊκό προφίλ χρέους, η Morningstar DBRS σημειώνει ότι η βιωσιμότητα του χρέους της Ελλάδας βασίζεται κυρίως στην ικανότητά της να διατηρεί πρωτογενή πλεονάσματα και σταθερούς ρυθμούς αύξησης του ονομαστικού ΑΕΠ, καθώς μακροπρόθεσμα το χρέος του επίσημου τομέα θα αντικατασταθεί με χρέος χρηματοδοτούμενο από την αγορά που θα εκθέσει τη χώρα στην αυξημένη αστάθεια της.

Τα κόκκινα δάνεια

Έχει γίνει σημαντική προσπάθεια για την ενίσχυση του τραπεζικού τομέα της Ελλάδας, ο οποίος, χάρη στη βελτίωση της πιστωτικής ποιότητας, είναι πλέον πιο ανθεκτικός από ό,τι στο παρελθόν.

Οι τράπεζες είναι καλύτερα κεφαλαιοποιημένες, έχουν καλύτερη ρευστότητα και έχουν αυξήσει την κερδοφορία τους, με την υποστήριξη της αύξησης του καθαρού επιτοκιακού περιθωρίου. Επιπλέον, η βελτίωση της λειτουργικής αποτελεσματικότητας μετά από μια βαθιά διαδικασία αναδιάρθρωσης και η μείωση του πιστωτικού κόστους σε συνάρτηση με τη βελτίωση του προφίλ κινδύνου ενίσχυσαν περαιτέρω το τραπεζικό σύστημα.

Ο συνολικός δείκτης ακαθάριστων μη εξυπηρετούμενων δανείων ήταν 7,9% το τρίτο τρίμηνο του 2023, μειωμένος κατά περισσότερο από 40 ποσοστιαίες μονάδες από την κορύφωση τον Ιούνιο του 2017. Αυτή η μείωση οφείλεται κυρίως στις πωλήσεις και τις τιτλοποιήσεις δανείων στο πλαίσιο του προγράμματος «Ηρακλής».

Την τελευταία δεκαετία, η αύξηση των δανείων ήταν υποτονική. Ωστόσο, η Morningstar DBRS σημειώνει ότι η αποτελεσματική διαχείριση και η κατανομή των κεφαλαίων του Ταμείου Ανάκαμψης από τις τράπεζες, σε συνδυασμό με τη σημαντική μείωση των NPEs που έχει σημειωθεί, τοποθετεί τις τράπεζες σε καλή θέση για να αυξήσουν την παροχή πιστώσεων στις επιχειρήσεις, υποστηρίζοντας έτσι την οικονομική ανάπτυξη.

Ωστόσο, βασική πρόκληση παραμένει η επίλυση των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων που μεταφέρθηκαν από τους ισολογισμούς των τραπεζών στην πραγματική οικονομία και πλέον βρίσκονται υπό διαχείριση από τους servicers.

Ταυτόχρονα, η οικονομική επιβράδυνση και το περιβάλλον των υψηλών επιτοκίων θα μπορούσαν να επηρεάσουν δυσμενώς τα χαρτοφυλάκια δανείων των τραπεζών και να οδηγήσουν σε νέες εισροές NPEs.

Το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών

Το παρατεταμένο έλλειμμα της Ελλάδας στο ισοζύγιο αγαθών και η αυξημένη αρνητική Καθαρή Διεθνής Επενδυτική Θέση (NIIP) επιβαρύνουν την εξωτερική θέση της χώρας και τις αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας. Στο μέλλον, αυτές οι ευπάθειες είναι πιθανό να μειωθούν με το εμπορικό έλλειμμα να περιορίζεται σταδιακά, ενώ το εξωτερικό χρέος μειώνεται ως αποτέλεσμα των καθαρών αποπληρωμών.

Η Morningstar DBRS θεωρεί την εξωτερική θέση της Ελλάδας ως πιο ανθεκτική από ό,τι στο παρελθόν. Η χώρα έχει βελτιώσει την εξωτερική της ανταγωνιστικότητα, έχει γίνει μια πιο ανοιχτή οικονομία και οι εξαγωγές αγαθών και υπηρεσιών σε όρους ΑΕΠ έχουν αυξηθεί ελαφρώς κάτω από 50% το 2022 από 22% το 2010. Επιπλέον, το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών, μετά από προσωρινή διεύρυνση το 2022 πάνω από το 10% του ΑΕΠ, μειώθηκε σε περίπου 6,4% το 2023.

Το έλλειμμα επωφελήθηκε από την ομαλοποίηση των τιμών της ενέργειας και την ισχυρή ανάκαμψη των εσόδων από τον τουρισμό, τώρα 13% πάνω από το επίπεδο του 2019.

Η πολιτική σταθερότητα

Πέρυσι, οι εθνικές εκλογές είχαν ως αποτέλεσμα το κόμμα της Νέας Δημοκρατίας, υπό τον Κυριάκο Μητσοτάκη, να αποκτήσει την απόλυτη κοινοβουλευτική πλειοψηφία. Αυτό εξασφάλισε τη συνέχεια της πολιτικής ώστε η κυβέρνηση να εφαρμόσει την πολιτική της ατζέντα, σε μια εποχή που η Ελλάδα χρειάζεται σταθερότητα για να εκπληρώσει τους στόχους και τα ορόσημα του Ταμείου Ανάκαμψης με στόχο την τόνωση των οικονομικών της προοπτικών. Επιπλέον, η κυβέρνηση επανέλαβε τη δέσμευσή της για δημοσιονομική πειθαρχία.

Η επιτυχής εφαρμογή του οικονομικού προγράμματος Greece 2.0, με αρκετές μεταρρυθμίσεις και επενδύσεις σε εξέλιξη, παραμένει βασική προτεραιότητα για τη νέα κυβέρνηση. Μεταξύ άλλων, η νέα κυβέρνηση σχεδιάζει να αντιμετωπίσει τις αδυναμίες του συστήματος δικαιοσύνης και να ενισχύσει το δημόσιο σύστημα υγείας, κάτι που μαζί με βελτιώσεις στην εκπαίδευση θα βοηθήσει την Ελλάδα να επιτύχει μακροπρόθεσμα οφέλη.